Thanh khoản là yếu tố cốt lõi của bất cứ thị trường tài chính nào, với tư cách là nhóm dự án cốt lõi xây dựng thanh khoản cho DeFi, DEX đã phát triển rất mạnh trong bull market qua. Trong bài viết “State of DEX” này, chúng ta sẽ tìm hiểu tổng quan tình hình hoạt động và hướng phát triển của nhóm dự án AMM DEX.
1. Tổng quan về DEX
Tầm quan trọng của DEX trong DeFi
Sàn giao dịch phi tập trung (DEX) là các hợp đồng thông minh (smart contract) được xây dựng trên blockchain, kết nối người mua và người bán tài sản crypto với nhau. Nó cho phép người dùng kiểm soát hoàn toàn tài sản của mình (non-custodial), tạo lập các thị trường để mua bán tài sản crypto mà không cần bên thứ ba quản lý và can thiệp (permissionless).
DEX là nền tảng của tài chính phi tập trung (DeFi) vì nó là nơi tạo ra thanh khoản – khía cạnh quan trọng hàng đầu trong bất kỳ hệ thống tài chính nào trên thế giới.
Bên cạnh đó, DEX đóng vai trò như một lớp cơ sở, trên đó, các sản phẩm tài chính phức tạp hơn có thể được tạo ra nhờ khả năng kết hợp không được phép (permissionless composability).
Phân loại DEX
Hiện nay, thị trường có một số thiết kế DEX, mỗi thiết kế cung cấp những lợi ích khác nhau, chúng đánh đổi một số tính năng để lấy khả năng mở rộng và phân cấp. Hai loại DEX phổ biến nhất là order book và automated market makers (AMM).
Order book DEX
Order book DEX có thiết kế tương đối giống các sàn dịch truyền thống. Trong đó, người mua và người bán đặt giá và số lượng trên một sổ lệnh (order book), khi giá và số lượng này khớp với nhau, giao dịch sẽ được thực thi.
AMM DEX
Automated Market Maker là phương thức sử dụng thuật toán để tạo thị trường và xác định giá token dựa trên số lượng token trong Pool.
Cơ chế AMM không có khái niệm người bán, thay vào đó, các smart contract sẽ đóng vai trò trung gian, cho phép người dùng hoán đổi (swap) tài sản thông qua pool thanh khoản (LP) do những người dùng khác đóng góp. Giá cả của các tài sản trong pool được xác định bằng một thuật toán xác định trước.
2. Tổng quan tình hình hoạt động của DEX
TVL và khối lượng giao dịch suy giảm
Sau khi đạt đỉnh vào 2021, DEX TVL có xu hướng đi ngang và giảm nhẹ trong Q1/2022, sau đó sụt giảm mạnh trong tháng 5 và tháng 6. Hình dưới là tổng TVL của top 20 DEX trên thị trường, dữ liệu do DefilLama cung cấp.
Nguyên nhân chính dẫn tới sự sụt giảm trên là do:
- Ảnh hưởng tiêu cực từ thị trường chung (sự sụp đổ của hệ sinh thái Terra và một số tổ chức CeFi & hedge fund hàng đầu trong thị trường crypto, tình hình kinh tế vĩ mô tiêu cực và địa chính trị căng thẳng).
- Mặt trái của chương trình khai thác thanh khoản.
Bên cạnh đó, trong năm 2022, khối lượng giao dịch của DEX cũng có xu hướng giảm mạnh. Nếu trong Q1/2022, khối lượng giao dịch của tất cả các DEX dao động từ 115 – 160 tỷ USD thì sang Q2/2022 nó đã giảm xuống còn 66 – 85 tỷ USD (trừ sự kiện UST mất peg, khiến khối lượng giao dịch trên cả thị trường tăng đột ngột).
Thanh khoản trên Alt-L1 suy giảm nghiêm trọng
Trong Q2/2021, DeFi bắt đầu mở rộng và phát triển bên ngoài Ethereum. Cách DeFi phát triển trên các Alt-L1 tương đối giống nhau, nhóm dự án DEX sẽ phát triển đầu tiên để tạo thanh khoản cho cả blockchain đó.
Vì vậy, khi một hệ sinh thái Alt-L1 nào đó tăng trưởng mạnh, nhóm AMM DEX thường sẽ là nhóm dự án phát triển đầu tiên trên blockchain đó, số lượng AMM và khối lượng giao dịch on-chain sẽ tăng nhanh chóng.
Mở đầu cho sự tăng trưởng của Alt-L1 là BSC vào cuối Q1/2022, tổng khối lượng giao dịch trên các DEX của BSC tăng mạnh và chiếm tỷ trọng lớn trong cả thị trường.
Khi DeFi BSC đạt đỉnh và có dấu hiệu suy thoái vào cuối Q1 và đầu Q2/2022, làn sóng DeFi bắt đầu tràn qua Polygon PoS Chain. Khối lượng giao dịch trên các DEX của Polygon PoS Chain bắt đầu tăng nhanh chóng. Xu hướng tương tự xảy ra với Avalanche vào tháng 8/2021 và Fantom vào tháng 12/2021.
Tuy nhiên, trong năm 2022, những cách triển khai và bootstrapping không bền vững của các Alt-L1 khiến hệ sinh thái DeFi của chúng nhanh chóng suy tàn, thanh khoản suy giảm nghiêm trọng trên diện rộng và chúng có xu hướng tập trung trở lại Ethereum.
3 DEX nổi bật: Uniswap, Curve Finance và Pancakeswap
Xét ở khía cạnh TVL, Uniswap và Curve Finance là hai giao thức nổi bật nhất. Xét ở khía cạnh khối lượng giao dịch, lợi thế thuộc về Uniswap v3 và PancakeSwap, khi hai AMM này đang chiếm trung bình 75% khối lượng giao dịch của DEX.
Nhìn chung cả ba dự án đều có những điểm mạnh riêng để duy trì vị thế của mình:
- Curve Finance là AMM thiết kế tối ưu cho việc giao dịch stablecoin và các cặp tài sản có tỷ giá tương đương một. Nếu đổi mới của Uniswap nằm ở khía cạnh kỹ thuật thì Curve Finance cung cấp đổi mới ở khía cạnh tokenomic với mô hình veTokens.
- Pancakeswap là dự án tiên phong trong lĩnh vực AMM trên BSC, điểm mạnh của nó nằm ở tốc độ đổi mới và việc phát triển nhanh các sản phẩm bổ sung.
- Uniswap là giao thức tiên phong trong lĩnh vực AMM, cung cấp các tính năng đổi mới cho cả AMM thông qua các phiên bản Uniswap v2 và Uniswap v3
Uniswap là một trong những DEX hàng đầu và một trong những giao thức DeFi mạnh mẽ nhất. Kể từ khi ra đời với tư cách là AMM đầu tiên, giao thức đã và đang tạo ra các thị trường giao dịch hiệu quả hàng đầu trên Ethereum, Polygon và một số L2 nổi bật như Optimism và Arbirum.
Điểm mạnh nhất của Uniswap nằm ở khía cạnh sản phẩm khi cả hai phiên bản của nó đều mang tính cách mạng cho cả ngành AMM.
Khối lượng giao dịch của Uniswap đến từ hai phiên bản chính là Uniswap v2 và v3. Trong đó, phần lớn khối lượng giao dịch đến từ V3. Mức độ sử dụng “tương đối” của Uniswap v3 cũng cao hơn hẳn những AMM khác, cứ 1 USD TVL khóa trong giao thức, Uniswap sẽ tạo ra 1 USD khối lượng giao dịch trong 1 tuần. Con số này cao hơn hẳn các top AMM khác.
Bảng dưới là khối lượng giao dịch của 4 AMM hàng đầu trên thị trường, số liệu được thu thập từ 5 – 11/8/2022:
Ở khía cạnh tích cực, Uniswap v3 cung cấp cho những nhà cung cấp thanh khoản tính linh hoạt cao. Nó cho phép họ có nhiều quyền chi phối hơn đối với việc thiết lập và quản lý các vị trí LP, cụ thể người dùng có thể có ba mức phí để lựa chọn và tự do thiết lập phạm vi cho LP. Các thiết lập của Uniswap v3 giúp nguồn vốn chủ yếu tập trung xung quanh các mức giá hiện tại, làm giảm đáng kể độ trượt giá giao dịch.
Tuy nhiên, các thay đổi của Uniswap yêu cầu các nhà cung cấp thanh khoản phải quản lý rủi ro của chính mình để có được mức lợi nhuận tiềm năng tối đa. Vì khi giá thị trường di chuyển ra ngoài phạm vi giá được chỉ định của LP, thanh khoản của chúng sẽ bị loại bỏ khỏi nhóm và không còn thu phí được nữa.
Sự thống trị của AMM DEX
Hình dưới thể hiện sự thống trị của các DEX sử dụng mô hình AMM. Trong Q1/2022, khối lượng của order book DEX chiếm từ 4 – 9% tổng khống lượng giao dịch. Trong Q2/2022, khối giao dịch của các order book DEX giảm mạnh, trung binh chỉ chiếm 1 – 2% tổng khối lượng giao dịch.
Sự sụt giảm thị phần của order book DEX bắt nguồn từ nhiều nguyên nhân:
- Bối cảnh và tình hình phát triển hiện tại của công nghệ blockchain không ủng hộ sự phát triển của các order book DEX.
- AMM phù hợp hơn với blockchain trong giai đoạn phát triển vừa rồi.
Dưới đây là một vài hạn chế chính của order book DEX khi so sánh với AMM DEX trong môi trường blockchain, và giải thích tại sao AMM lại phát triển trong crypto circle vừa qua.
- Chi phí vận hành bổ sung của các order book DEX cao hơn các AMM DEX
Vấn đề đầu tiên đối với các order book DEX là phí giao dịch. Cấu trúc của đa số blockchain hiện nay không thích hợp cho các order book DEX phát triển.
Trong các CEX, việc liên tục điều chỉnh lệnh là điều bình thường. Tuy nhiên, trong môi trường on-chain, việc liên tục điều chỉnh và đặt lệnh đơn giản là không thể thực hiện được, bởi vì bạn sẽ bị tính phí gas trên mỗi giao dịch on-chain, phí giao dịch bạn phải trả đôi khi sẽ rất lớn, đặc biệt trên các blockchain đắt đỏ như Ethereum.
- Các order book DEX phức tạp trong việc vận hành
Nếu bạn là nhà phát triển ứng dụng, khi muốn tạo thanh khoản cho người dùng trên một sàn giao dịch tập trung, bạn sẽ phải liên hệ những tổ chức giao dịch chuyên nghiệp (market maker), tiến hành thỏa thuận, so sánh, giải quyết những vấn đề phát sinh, đàm phán giá cả… Những vấn đề trên tốn nhiều thời gian, tiền bạc và công sức để giải quyết.
Trong khi đó trên các AMM, quá trình vận hành đơn giản, tập trung vào nhóm người dùng chính:
- Người giao dịch (swap A qua B): Approve A & swap A qua B, cả quá trình tối đa bao gồm 2 tx.
- Liquidity provider (LP): Approve token A và token B và “add liquidity”, cả quá trình tối đa 3 tx.
- Khả năng mở rộng kém trong môi trường on-chain
Đa phần các market maker hoạt động vì lợi nhuận. Vì vậy, trước khi nghĩ đến việc trở thành nhà tạo lập và cung cấp thanh khoản cho bất cứ thị trường nào, các market maker chuyên nghiệp cũng cần xem xét các yếu tố ảnh hưởng tới lợi nhuận tiềm năng của các thị trường.
Trong thị trường crypto, đa phần các tài sản long-tail không có nhiều thanh khoản, vì thế, nếu không có các lợi ích bổ sung lợi nhuận tiềm năng của việc cung cấp thanh khoản cho chúng không hấp dẫn..
- Khả năng kết hợp của các order book DEX kém hơn các AMM DEX
Một trong những điểm yếu cố hữu của các order book DEX là sự hạn chế trong các kết hợp. Các dự án on-chain có cùng ngôn ngữ, có mã nguồn mở và không cần cấp phép (permissionless), do đó các nhà phát triển có thể kết hợp chúng để xây dựng một tổng thể tuyệt vời chứ không chỉ những phần nhỏ rời rạc.
Ví dụ, nếu như bạn muốn cung cấp thanh khoản với đòn bẩy x2.5 để kiếm nhiều lợi nhuận, bạn có thể kết hợp khả năng borrow/lending trên một lending procol với AMM DEX – điều mà Alpha Homora làm.
Tóm lại, những mặt hạn chế của order book DEX lại là ưu điểm của AMM DEX, những yếu tố này giúp giải thích lý do AMM DEX lại thành công như vậy. Tuy nhiên, AMM vẫn tồn tại những hạn chế và chúng ta chỉ đang ở giai đoạn đầu DeFi, sự phát triển của lớp cơ sở sẽ tạo điều kiện cho các thị trường phức tạp hơn phát triển.
3. Xu hướng phát triển Multi-chain & Cross-chain
Hệ sinh thái multi-chain bùng nổ thể hiện qua sự tăng trưởng liên tục của tổng TVL trong category bridge một năm vừa qua. Nhu cầu di chuyển nguồn vốn giữa các blockchain ngày càng rõ ràng hơn. Hệ quả của quá trình đó là sự phát triển của các DEX trên môi trường multi-chain.
Các DEX hàng đầu đã bắt đầu mở rộng giao thức trên các blockchain khác nhau để xây thanh khoản multi-chain. Phiên bản Uniswap v3 đã được triển khai trên Ethereum, cũng như các giải pháp mở rộng L2 và sidechain hàng đầu như Polygon, Arbitrum và Optimism. Tương tự, Curve Finance cũng đã hỗ trợ 7 blockchain, Balancer hỗ trợ 3 blockchain.
Tận dụng thanh khoản tồn tại ở các chain có sẵn trên multi-chain, các cross-chain DEX & Aggregator bắt đầu tổng hợp thanh khoản xuyên chuỗi.
Ví dụ: Khi người dùng có nhu cầu swap 1,000 USDT (BSC) sang ETH (Arbitrum), các cross-chain DEX hoặc Aggregator sẽ giúp họ làm điều đó trong 2 – 5 cú nhấp chuột.
Người dùng có thể thực hiện việc này trên cùng một front-end bằng cách sử dụng các nguồn thanh khoản và cơ sở hạ tầng cross-chain trên các chain liên quan. Điều người dùng quan tâm là độ trễ và phí giao dịch. Quy trình được mô phỏng như hình bên dưới.
Nhìn chung, chỉ cần hệ sinh thái multi-chain luôn tồn tại thì nhu cầu chuyển giao giá trị giữa các chain sẽ ngày càng rõ ràng hơn. Tuy nhiên, khi giao dịch không còn tồn tại trong một môi trường cô lập nữa, các rủi ro liên quan đến sự phân cấp, bảo mật và khả năng mở rộng sẽ tăng lên rất nhiều.
4. Tổng kết
Thị trường đang có xu hướng chuyển từ môi trường single-chain sang multi-chain. Với tư cách là nhóm dự án chính xây dựng thanh khoản cho thị trường, các DEX đang phát triển theo hướng này để tổng hợp thanh khoản tốt hơn giữa các blockchain.
